【行業(yè)新聞】金屬行業(yè)2025年年度投資策略：供穩(wěn)需增，行情可期

地產(chǎn)領(lǐng)域需求拖累減少。地產(chǎn)及相關(guān)板塊占銅、鋁需求都在30%左右，2024年房屋新開工和竣工面積同比均有20%以上下滑，這對銅、鋁在內(nèi)的工業(yè)金屬有較大拖累，但是2024年電源電網(wǎng)投資、家電、出口需求高增速，對沖了地產(chǎn)領(lǐng)域的下滑。展望2025年，預(yù)計電力投資維持高增速；同時隨著地產(chǎn)領(lǐng)域基數(shù)的下降，對工業(yè)金屬需求拖累也將減少；但出口需求可能下降。當(dāng)前處于美聯(lián)儲降息周期，疊加國內(nèi)貨幣政策和財政政策發(fā)力，利好工業(yè)金屬需求，同時工業(yè)金屬供給端有序可控，商品價格有望穩(wěn)中有升。

美國寬財政和寬貨幣組合有望持續(xù)刺激經(jīng)濟(jì)增長，另外美國就業(yè)數(shù)據(jù)仍有韌性，美國經(jīng)濟(jì)軟著陸預(yù)期較強。另外特朗普2.0政策強調(diào)：對外加征關(guān)稅、對內(nèi)減稅、鼓勵化石能源、移民政策收緊等，系列的政策預(yù)計將會推升美國國內(nèi)的通脹數(shù)據(jù)。若美國通脹數(shù)據(jù)溫和上行，降息預(yù)期將有所減弱，不利于金價；若美國通脹數(shù)據(jù)快速上行，存在滯脹的風(fēng)險則有利于金價；目前來看，前者的可能性更高。但與此同時，金價有其長周期的邏輯：逆全球化發(fā)展疊加美元信用下降推升各國央行增持黃金的需求。銀價從長周期來看與金價走勢類似，但由于白銀的需求結(jié)構(gòu)中，工業(yè)領(lǐng)域占到實物需求比重的40%以上，因此其工業(yè)屬性較黃金更強，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時期金銀比通?？s窄，目前金銀比84.8處于歷史較高水平，中樞回歸過程或使得白銀具備更大的價格彈性。綜上我們預(yù)計，2025年金銀價格將維持高位震蕩。

稀土是國家實行生產(chǎn)總量控制管理的產(chǎn)品，2024年指標(biāo)增速放緩。國內(nèi)稀土開采和冶煉分離總量受到嚴(yán)格管控，預(yù)期其增長將與市場需求增長以及環(huán)境承載能力密切相關(guān)，彈性有限。2023年，我國稀土礦開采指標(biāo)25.5萬噸，同比增長21.4%；稀土冶煉分離指標(biāo)24.4萬噸，同比增長20.7%。2024年2月，工信部、自然資源部下達(dá)2024年第一批稀土開采、冶煉分離總量控制指標(biāo)，指標(biāo)分別為13.5萬噸和12.7萬噸；8月20日下達(dá)第二批指標(biāo)，與第一批持平；2024年全年稀土礦開采指標(biāo)較2023年增長5.9%。此外，2024年10月1日《稀土管理條例》落地執(zhí)行，對黑稀土和不合規(guī)的冶煉分離產(chǎn)能進(jìn)行了較為嚴(yán)格的管控，后續(xù)不合規(guī)產(chǎn)能有望陸續(xù)出清。

稀土永磁下游需求空間廣闊，預(yù)計2025年開始氧化鐠釹供需出現(xiàn)缺口。稀土永磁是稀土最大的消費領(lǐng)域，是節(jié)能降耗、綠色環(huán)保的核心功能材料，是自動化、智能化必不可少的要素，工業(yè)電機(jī)、變頻空調(diào)、節(jié)能電梯等細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)稀土永磁電機(jī)滲透率的提升將帶動稀土需求的大幅提升。同時，在車端與機(jī)器人端零部件共通性較高的前提下，疊加大廠入局+技術(shù)迭代+政策催化的加持，人形機(jī)器人發(fā)展有望持續(xù)推進(jìn)，2025年有望成為量產(chǎn)元年。我們預(yù)計24-26年全球氧化鐠釹需求增速為9%/9%/ 7%，到2026年需求量將達(dá)到10.6萬噸，其中工業(yè)電機(jī)和新能源領(lǐng)域增速最快。據(jù)我們的測算，預(yù)計自2025年開始氧化鐠釹的供需出現(xiàn)缺口，且缺口將持續(xù)擴(kuò)大。

鋰：預(yù)計2025年鋰價有望迎底部反轉(zhuǎn)。行業(yè)成本曲線75%-90%分位線所對應(yīng)的這部分資源需要在一定時間內(nèi)持續(xù)虧現(xiàn)金成本才有可能出現(xiàn)較大面積產(chǎn)能出清的現(xiàn)象，考慮到截止至目前，鋰資源端產(chǎn)能出清的規(guī)模并不大，雖然鋰價已跌至底部區(qū)間，但是之后可能會有較長時間磨底的階段。綜上我們認(rèn)為鋰價明年更有可能在7.5-8.5萬元/噸區(qū)間內(nèi)窄幅震蕩，在這個價格水平之下，一些品質(zhì)相對來說比較差的資源可能會面臨產(chǎn)能的出清，同時也能支持一些較優(yōu)質(zhì)的資源持續(xù)得到開發(fā)以滿足下游需求的增長。另外，我們要重點關(guān)注澳洲鋰礦產(chǎn)能出清的節(jié)奏，因為這部分產(chǎn)能一旦出清，很難在短時間內(nèi)恢復(fù)生產(chǎn)。

鎳：鎳價有望獲成本支撐，未來將回歸工業(yè)屬性。印尼鎳礦供給成為產(chǎn)業(yè)鏈瓶頸環(huán)節(jié)，印尼鎳礦內(nèi)貿(mào)價格穩(wěn)中有升；另外，中國NPI生產(chǎn)位于行業(yè)成本曲線最右端的部分，根據(jù)我們的測算，目前國內(nèi)鎳鐵成本換算成美元計價約為1.5萬美元/噸(含稅價)，所以預(yù)計鎳價在1.5萬美元/噸的位置能夠獲得較強的成本端支撐。未來，全球鎳消費增長將更依賴于不銹鋼領(lǐng)域，而不銹鋼下游應(yīng)用領(lǐng)域眾多，且和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢息息相關(guān)，所以預(yù)計鎳價將更多地回歸工業(yè)屬性，國內(nèi)逆周期調(diào)節(jié)政策的預(yù)期疊加國外經(jīng)濟(jì)軟著陸的預(yù)期將有望拉動工業(yè)金屬價格上行，鎳價將有望逐步迎來底部反轉(zhuǎn)。

小金屬：銻靜待海內(nèi)外價差修復(fù)，鈾需求有望受益核電景氣

銻：靜待海內(nèi)外價差修復(fù)。銻資源稀缺，難以回收利用，且生產(chǎn)端國內(nèi)擾動頻發(fā)，產(chǎn)量下降，疊加海外進(jìn)口受阻，銻年內(nèi)價格大幅上漲。9月出口管制落地，小幅緩解國內(nèi)原料緊張，同時國內(nèi)外價格分化。海內(nèi)外銻錠價差持續(xù)擴(kuò)大，根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，12月4日銻錠英國現(xiàn)貨市場報價均價38500美元/噸，而中國銻錠99.65%FOB價格僅為24500美元/噸。若后續(xù)銻相關(guān)物項出口許可申請獲批，國內(nèi)外價差將獲得修復(fù)。

鈾：核電景氣，需求上行。天然鈾消耗量跟隨核電裝機(jī)量逐年提升。截至2023年底，我國核電發(fā)電量占發(fā)電量比重4.6%。中國核能行業(yè)協(xié)會預(yù)計2030年前，我國在運核電裝機(jī)規(guī)模有望成為世界第一，在世界核電產(chǎn)業(yè)格局中占據(jù)更加重要的地位。預(yù)計到2035年，我國核能發(fā)電量在總發(fā)電量的占比將達(dá)到10%左右，相比2023年翻倍。2023年全球核電裝機(jī)量為371GW，天然鈾需求約為6.5萬噸；據(jù)我們測算，2035年全球核電裝機(jī)量或達(dá)到566GW，天然鈾需求達(dá)到9.1萬噸。供給端，礦山供應(yīng)低迷，核事故之后幾無新增投資，與此同時，鈾的二次供給未來呈衰減態(tài)勢。此外，投資基金大量采購天然鈾，降息后金融購買或?qū)⑦M(jìn)一步增加，鈾價中樞有望持續(xù)上移。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；國外貨幣政策邊際放緩幅度不及預(yù)期；全球資源端供給增加超預(yù)期。